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国信战略:树能不能长到天下来 谈估值天花板

  • 时间:2020-02-14 21:58:48 | 生财有道 | 作者:薅羊毛哥
  •   风水轮番转,去年底当外围资产大放异彩之时,市场放心这些龙头白马品种估值太高了,而伴随着去年底以来的守业板指数高歌猛进,探讨的焦点又转移到了科技股守业公司估值是不是过上下来了,毕竟从绝对数下去看,这些品种的估值水平要比龙头白马公司高不少。盈利、利率、估值,无疑是股价变动分析框架中的最外围变量,一个显然的效果就是估值究竟有没有天花板,可不可能不时提高。

      本文探讨我在过去几年中关于估值的一些思索。本文主要谈三个效果:一是为什么我以为估值只是买卖的结果而不应该是买卖的缘由;二是探讨估值的稳定范畴会不会有一个临界值;三是探讨如何看待估值在投资中的作用。

      一、估值是买卖的结果不是缘由(绝大多数情况下)

      首先,我的第一个观念是,估值它在绝大多数情况下是一个市场买卖的结果,而不是买卖的缘由。换言之,当股价涨完了或许跌完了以后,你会发现股票估值高了或许低了。但你不能说估值低了就必定会涨、估值高了就必定会跌,大多数情况下,估值低了还能再低、高了还能再高。

      实践上,从另一个角度来讲,以为估值低了就会涨、估值高了就会跌,或许说将估值高下这一繁多要素拿来作为看多或许看空的理由,本质上都是在质疑市场的有效性。由于估值高下绝对是一个地下的市场信息,假设你以为估值低了股价就会下跌,逻辑下等于你在否认之前市场的买卖结果。那效果就来了,凭什么之前的买卖结果就应该是错的呢?!一直质疑市场有效性是危险很大的。因此,我个体以为,在绝大多数情况下,是不应该以估值高下这一繁多要素,来作为判读涨跌的依据的。

      从实践的历史数据来看,也会发现,估值的走势基本跟股价的走势在方向上是分歧的,但在幅度上每次也有所不同。从这个角度看,去判别估值的变动方向跟判别股价的变动方向又变成一样的了,估值并没有提供太多股价未来变动的抢先信息。

      之所以前面强调了是“在绝大多数情况下”估值是买卖的结果不是缘由,是由于我以为在一些不凡的情况下,估值有能够会成为市场买卖的缘由。

      这些不凡的情况是什么呢?我以为就是当估值已经触及到,有点类似教科书上说的金融市场不同资产间的“无套利定价原理(non-arbitrage pricing principle)”时,或者估值会成为买卖的缘由。典型的情况能够就是当某类巩固性较高的权力资产的股息率,要高于信誉利率时,那就会出现投资者仅以股票资产的估值低而停止投资买入。

      A股市场中咱们可以想到的事实例子能够也只要银行板块这一个行业板块。由于有股息率的保证,有资产间的无套利准则解放,等于给予了这类权力资产的估值设定了一个下限。从A股的历史阅从来看,大体上从2012年以后,银行板块的市净率(PB)就不时维持在0.8左右,成为了一个估值的下限。

      不过因为权力资产的最大特点在于上市公司的盈利具备生长性,多数行业或许个股的估值和股息率都不能够低到如此程度,所以这种情况其真实市场中是比较少见的。

      二、估值有没有一个稳定范畴临界值

      前面咱们谈了本文的第一个效果,就是估值是买卖的结果,不是买卖的缘由,估值低了不必定会涨高了不必定会跌。这里咱们探讨第二个效果,估值的变动有没有一个范畴界限,会不会有临界值。

      探讨估值的临界值实践上触及两个维度,上限和下限。

      先说下限,其真实前一部分的分析中应该已经可以看出,类似A股的银行板块在过去好几年中估值都是不时有下限的,大体上在0.8倍pb左右。然而不是一切板块,或许说市场全体,都有估值的下限呢?我个体认识是不见得,如前所述,能够只要满足盈利相对巩固和股息率相比债券利率有性价比这两个条件,能力够触发估值有下限的发作。否则很难说会存在什么样的解放或许机制,来维系这样的估值下限。但可以满足盈利巩固和股息率高这两个条件的,恐怕也只要银行和专用事业板块了,而且银行的盈利巩固性能够也是在中国市场中比较强,放在寰球视角下也不必定成立。

      A股市场过去几年中板块估值屡翻新低的典型情况就是房地产行业,因为国度政策以及市场对中国未来房地产市场的判别等多方面要素,房地产行业的估值下限在过去几年中可能说是被每每打破。低到什么程度?从下面两张图中可能看到,房地产行业的市盈率(PE)、市净率(PB)、相对市盈率(相对PE)、相对市净率(相对PB),都是在始终地翻新低。

      其次是估值上限的效果,也就是估值有没有天花板的效果。从历史阅从来看,仿佛这个天花板是不存在的。

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